明若觀火/拜登基建與債務危機中信証券固定收益首席研究員 明 明

  圖:美國雖然當前有增加基建支出的需求,但分析預計拜登的「基建+稅收」計劃仍將遇到不小的阻力。美聯社

  美國當地時間3月31日,在賓州匹斯堡的演講當中美國總統拜登披露了本屆政府在美國基建領域的計劃,同時還提出了一項稅收計劃,通過稅改政策為基建計劃籌措資金。筆者認為其中有兩個問題值得關注。第一,拜登「基建+稅收」計劃推出可能面臨的阻力有哪些,計劃若想成行可能採取怎樣的方式?第二,考慮當前美債利率上行的背景,而美國從去年疫情出現以後財政刺激政策大量推出,此番財政刺激的可能加碼是否會增加美國債務出現危機的風險?

  對於拜登提出的基建計劃,筆者認為當前的美國確實需要增加基建方面的支出,特朗普時期也將基建列為重大經濟政策,但出於政策緊迫性考慮最終未獲落實。對於拜登提出的基建計劃,筆者認為從當前美國的基建設施情況來看,美國確實需要增加基建方面的支出。根據世界經濟論壇(World Economic Forum,WEF)發布的2019年基建質量國家(地區)排名情況上來看,美國以87.9分排在所有國家和地區的第13名,排名前五的國家和地區分別為新加坡、荷蘭、中國香港、瑞士以及日本。而結合美國的綜合經濟實力來看,第13名的基建成績顯然亟待提高。實際上從上一任美國政府的計劃來看,特朗普也將基建列為重大經濟政策,2016年總統競選時,特朗普曾制定包括稅務改革、精簡法規、重談貿易協定和重建美國基礎設施在內的四大經濟政策。但由於黨爭過程中廢除奧巴馬醫保案及稅改法案更為急迫,基建計劃排序相對靠後未獲落實。

  計劃落地面臨阻力

  雖然美國當前有增加基建支出的需求,但預計拜登的「基建+稅收」計劃仍將遇到不小的阻力。

  首先在通過加稅為基建計劃融資方面,共和黨顯然將加以阻撓,同時民主黨內部聲音也並不完全一致。雖然美國當前有增加基建支出的需求,基建排名與美國整體經濟實力存在一定的差距,但基建計劃的資金來源將是兩黨爭議的一項重點。回顧特朗普時期共和黨在基建計劃方面做出的努力,共和黨和民主黨雖然都認可基建需要重建的事實需求,但在資金來源方面,共和黨與民主黨並無法達成一致,兩黨曾於2019年4月30日同意花費2萬億美元,修築美國道路、橋樑、電網、用水與寬帶基礎設施,但涉及到資金來源問題時,民主黨否認了特朗普企圖通過聯邦政府少量出資,地方政府和私人企業支付大部分的策略,而是企圖迫使特朗普提高稅收,特別是聯邦燃油稅來為基建計劃籌資,這在當時大選年到來之前顯然是特朗普無法接受的,同時也是特朗普時期美國基建計劃未獲落實的一項重要原因。考慮到當前拜登政府希望通過加稅的方式為基建計劃進行籌資,而特朗普時期共和黨推出了減稅政策,拜登的這一主張顯然將遭到共和黨的阻撓。而在民主黨內部,對於加稅的觀點也並不完全統一,如西弗吉尼亞州溫和派民主黨參議員曼欽就曾對媒體表示,他認為拜登的加稅計劃力度過大。

  其次,拜登的基建計劃當中包括綠色基建等方面的支出,考慮到美國兩黨在能源政策方面的明顯差異,綠色基建支出或也將遭到共和黨的反對,因此拜登在基建和稅收兩個計劃或均將面臨一定的阻力。除加稅政策以外,拜登的基建計劃包括了一定比例的綠色基建支出,如1740億美元將用於電動汽車投資,包括購買折扣和稅收優惠、建立50萬個充電樁等;520億美元將用於支持清潔能源、供應鏈現代化及農村製造業等;350億美元將用於解決氣候危機和清潔能源等技術研發;1000億美元用於建設現代化電力系統,提高電力清潔和無碳化程度等。考慮到美國兩黨在能源政策方面的明顯差異,民主黨傾向於清潔能源,而共和黨則更傾向於傳統能源,綠色基建支出或也將遭到共和黨的反對,因此我們認為拜登在基建和稅收兩個計劃上均將面臨一定的阻力。

  鑒於美國兩黨對於「基建+稅收」計劃可能產生較大的分歧,筆者認為等待和解程序在新的財年刷新並再次啟用,可能是目前來看拜登計劃得以推出的可能性最大的做法,因此拜登基建計劃可能是一個相對緩慢的進展過程。結合前文針對拜登加稅主張和綠色基建方面兩黨態度的分析,筆者認為美國兩黨對於「基建+稅收」計劃可能產生較大的分歧。與此同時,年初為了推行1.9萬億美元財政刺激計劃,民主黨已經啟用了本財年的和解程序,使得1.9萬億美元刺激政策在簡單多數的情況下得以通過,由於和解程序在每一財年通常只能使用一次,因此目前來看,等待新一財年和解程序刷新並再次啟用可能是拜登計劃得以推出的可能性最大的做法,而美國的下一財年需要等到今年的10月份,因此拜登基建計劃可能是一個相對緩慢的進展過程。

  加稅降低債務壓力

  考慮當前美債利率上行的背景,而美國從去年疫情出現以後財政刺激政策大量推出,市場對於財政政策如果再度加碼可能加重美國債務負擔,從而增加美國出現債務風險的可能產生了擔憂。新冠疫情發生以來,美國連續推出多輪財政刺激政策,而與財政刺激伴隨的財政融資也加重了美國政府的債務負擔。從美國政府部門槓桿率水平來看,去年二季度開始美國政府部門槓桿率便出現了大幅攀升,截至去年三季度美國政府槓桿率水平達到118.9%。因此隨着拜登基建計劃的提出,特別是在當前美債利率上行的背景下,利率的上升將提高美國新發行債券的利息成本,市場對於財政政策如果再度加碼可能加重美國債務負擔,從而增加美國出現債務風險的可能產生了擔憂,美債利率上行與財政刺激之間出現了一定的矛盾。

  對於美國債務可能引發新一輪危機並帶來全球風險的擔憂,筆者認為其可能性或並不高,其原因之一在於當前美國財政存款餘額相對較高。從美聯儲資產負債表當中美國一般賬戶存款情況上來看,去年4月份開始隨着美國財政政策逐漸推出,美國財政部融資加快,美國財政存款餘額也持續攀升,截至今年3月底,美國財政存款仍有約11219.5億美元的餘額。從這一數據可以看出,在去年低利率環境下美國財政部進行了大量融資為自己提供了一定的資金緩衝,因此財政政策若再度加碼產生的債務發行壓力或有所減輕。

  另一方面,從拜登基建計劃配套稅收計劃的提出方式上來看,筆者認為美國政府或也有債務方面的考量,因此考慮通過加稅這種相對結構化的調整來為財政支出進行融資。對於美國債務問題判斷的第二點理由在於其融資方式可能會有所調整。從拜登本次基建計劃配套稅收計劃的提出方式上來看,雖然加稅是拜登在競選時便提出的主張,但是在當前時點加稅配套基建同時宣布,筆者認為美國政府或也有債務方面的考量,因此考慮通過加稅這種相對結構化的調整來為財政支出進行融資。若後續稅收調整得以實現,也將在一定程度上減輕美國的債務壓力。

  結論:拜登披露了本屆政府在美國基建領域的計劃,並同時提出了稅收計劃。從兩項計劃的後續進展來看,雖然美國當前有增加基建支出的需求,但考慮到兩黨在加稅以及綠色基建方面的態度差異,筆者預計拜登的「基建+稅收」計劃仍將遇到不小的阻力。當前美債利率上行與財政刺激之間出現了一定的矛盾,對於美國債務可能引發新一輪危機並帶來全球風險的擔憂,但其可能性或並不高。